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人民币汇率有望继续走强

新年伊始,人民币汇率(本文指人民币兑美元双边汇率)继续保持强势,中间价和交易价均曾升破6.33,创下45个月以来的新高。1月27日起出现回调,1月28日人民币汇率中间价收在6.3746,与上年末基本持平。笔者预计人民币汇率继续走强但动能减弱。

人民币汇率延续强势

2021年9月份以来,为避免年底集中结汇造成的影响,境内企业采取了增加结汇或以自有外汇对外支付的操作。2021年9月至12月,海关贸易顺差合计同比增长31%,银行结售汇总顺差下降22%。其中,2021年12月结售汇顺差435亿美元,同比下降56%,仅占到全年顺差的16%。这是造成当时美元指数创新高,美元强、人民币更强,人民币汇率与其走势脱钩的重要市场逻辑。去年9月初至12月底,对美元指数与滞后一个交易日的人民币汇率中间价取自然对数后,二者具有较强的负相关性,相关系数达到0.758。

进入新的一年,人民币汇率与美元指数总体恢复了跷跷板效应。1月份,二者取自然对数后的相关性转正,相关系数为0.216。其中,1月4日至19日,二者呈现较强的正相关性,相关系数为0.796;1月20日至28日正相关性有所下降,但相关系数仍达到0.606。这显示,1月上中旬国际市场上美元指数冲高回落,接连跌破96和95,是推动人民币汇率走高的主要原因,而月底美元指数强势突破97,又引发了人民币汇率的回调。

人民币汇率延续强势,还反映了市场供求的作用。1月份,人民币汇率中间价随着国际市场美元指数涨跌,总体呈现美元强人民币弱、美元弱人民币强的反向变动。由于美元指数先跌后涨、人民币汇率先涨后跌,全月人民币汇率中间价累计上涨11个基点。当月19个交易日中,收盘价相对当日中间价偏强的交易日有14个,累计为中间价升值贡献了335个基点。从境内外人民币汇率交易价的差价来看,离岸人民币汇率(CNH)相对在岸人民币汇率(CNY)持续在偏贬值方向,年初至1月28日,日均差价为70个基点,较上月日均差价上升了18个基点。这表明当前人民币升值仍主要是在岸市场驱动。

升值动能或有所减弱

当前人民币汇率升值动能或有所减弱。一方面,境内银行间市场外汇成交量减少。1月份,银行间市场日均即期询价外汇成交量308亿美元,环比减少8%,同比减少15%,日均成交量为2019年以来同期最低。特别是1月21日至26日连续四个交易日,人民币汇率中间价和交易价连连升破6.34和6.33,屡创新高之际,每日外汇成交量均低于290亿美元,日均成交量267亿美元,较1月4日至20日日均成交量低了14%。1月27日,因美元指数大幅反弹,盘间人民币汇率交易价快速回调,当日境内外汇成交量468亿美元,环比增长78%,规模创过去三个月来新高。从高频的日交易数据看,这表明度过财务核算和人民币支付需求较强的年关效应期后,境内外汇供求关系总体趋于改善,同时也表明“低(升值)买高(贬值)卖”的汇率杠杆调节作用正常发挥。

另一方面,人民币双边和多边汇率涨幅趋于收敛。2021年,由于上年底银行结售汇近千亿,人民币汇率开年就顺势升破6.50,首月在美元指数最多下跌0.6%的情况下最大涨幅为1.3%,中国外汇交易中心口径(CFETS)人民币汇率指数上涨1.7%。而今年1月份,上个月海关进出口也有近千亿顺差,但人民币汇率却未升破6.30,当月在美元指数最大跌幅1.1%的情况下,人民币双边和多边汇率最大涨幅均未超过1.0%。

市场因素料引发汇率纠偏

去年11月份,全国外汇市场自律机制第八次工作会议在重申“双向波动是常态,合理均衡是目标”的同时,首次提出“偏离程度与纠偏力量成正比”。今年年初,央行指出,汇率可能在短期偏离均衡水平,但从中长期看,市场因素和政策因素会对汇率偏离进行纠正。

如前所述,不论同比还是环比,当前人民币汇率升值动能均有所衰减。“二连涨”之后,与其继续去预测人民币汇率会不会破六,还不如关注市场或政策因素可能触发的汇率纠偏。

一是美元指数进一步走强的风险。今年以来,美联储不仅改口通胀“暂时论”,表示要加快缩减购债步伐,还在年初议息会上放风,未来不排除每次会议都有可能加息,年内甚至会考虑缩表,或推动美元指数进一步反弹。

二是中美利差进一步缩小的风险。去年,受中美货币政策重新错位的影响,10年期中美国债收益率收窄了近百个基点,全年境外机构净增持境内人民币债券虽然仍达到7487亿元,但同比减少30%。去年底以来,中国央行为稳增长,降准降息措施齐出,而美联储为控通胀,已加快货币政策退出。随着中美货币政策分化加大,预计中美利差进一步收窄。今年1月份,10年期中美国债收益率差单月就缩小了30多个基点,降至仅有90个基点左右的水平。

三是国际金融动荡加剧的风险。2020年以来,以美股为代表的全球风险资产价格大涨,受益于主要央行特别是美联储的超级货币宽松。今年以来,A股市场很大程度与海外市场动荡有关。鉴于美国国内通胀持续高企,美联储已承认货币政策滞后,这可能令货币宽松不如预期引发的风险资产价格调整成为现实。

四是中美经济增速差异收敛的风险。国际货币基金组织在最新的世界经济展望中指出,今年全球经济继续复苏但复苏势头减弱,全年预计增长4.4%,较上年回落1.5个百分点。其中,预计中美经济增速差异较低。

五是汇率预期管理和调控的政策风险。自2020年6月初人民币汇率震荡升值以来,相关部门多次发声并出台政策引导市场预期。目前,人民币双边和多边汇率升值均已持续一段时间,累积了一定涨幅,是造成外贸企业“有单不敢接”“增收不增利”的重要原因,人民币汇率短期存在偏离经济基本面的超调风险。如有必要,预计有关部门仍会在加强舆论引导的同时,采取增加汇率弹性、扩大资本流出、调控资本流入等政策措施,保持汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

需要指出的是,“风险”就是不确定性。前述五方面的“风险”未来并非一定就会发生,但只要发生了,就会对人民币汇率产生反向作用。汇率测不准是必然,双向波动是常态。没有只涨不跌或者只跌不涨的货币。市场主体要深入理解和认识汇率风险中性内涵,坚持以“保值”而非“增值”为核心控制和管理汇率风险,这样才能在内外部的不确定性、不稳定性中增加胜算。